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核心观点：

22 年收入业绩符合预期，产品升级策略奏效。公司发布22 年年报，22 年收入301.05 亿元，同比增长18.76%；归母净利润93.78 亿元，同比增长24.91%。分品类看，22 年白酒收入293.39 亿元，同比增长20.04%；红酒收入1.61 亿元，同比下降18.86%；其他业务6.05 亿元，同比下降14.96%。22 年公司白酒销量19.53 万吨，同比增长6.15%，白酒吨价15.02 万元/吨，同比提升13.09%，预计主因新版海之蓝、天之蓝提价和梦之蓝增长带动。分区域看，22 年省内收入135.94亿元，同比增长15.20%；省外收入165.11 亿元，同比增长21.85%。

23Q1 收入业绩稳健增长，23 年营收目标将顺利达成。23Q1 公司收入150.46 亿元，同比增长15.51%，在行业价格段扩容阶段性放缓的背景下公司增速仍然较为稳健，23Q1 归母净利润57.66 亿元，同比增长15.66%。23Q1 毛利率76.60%，同比下降0.70pct，预计主因梦6+等产品增速放缓；销售费用率7.41%，同比提升0.81pct，预计主要因为春节前后公司为保回款和去库存加大了终端和消费者的投入；管理费用率3.74%，同比下降0.32pct。23Q1 合同负债69.75 亿元，同比下降28.58%。2023 年公司经营目标为实现15%的营业收入增长，随着需求的改善，我们认为公司23 年经营目标有望超额达成。

盈利预测与投资建议。我们预计23-25 年公司收入分别为353.55/409.20/466.29 亿元，同比增长17.44%/15.74%/13.95%，归母净利润分别为114.45/137.08/162.65 亿元， 同比增长22.05%/19.77%/18.65%，EPS 为7.59/9.10/10.79 元/股，对应PE 为20/16/14 倍。参考可比公司估值以及公司业绩增长情况，给予公司23年25 倍PE 估值，合理价值为189.87 元/股，维持买入评级。

风险提示。管理层改革进度不及预期；产品升级不及预期；食品安全。